Insights - Massimiliano Silla

Tango Bond: la grande lezione del default argentino

Scritto da Massimiliano Silla il 25/09/2025. Pubblicato in Insights.

A fine 2001, mentre in Europa si brindava all’arrivo dell’euro, dall’altra parte dell’Atlantico l’Argentina precipitava in una crisi che avrebbe segnato la storia finanziaria moderna. Il 23 dicembre il governo di Buenos Aires annunciò che non avrebbe rimborsato circa 95 miliardi di dollari di debito: il più grande default sovrano dell’epoca.

Per migliaia di famiglie italiane, che avevano acquistato i cosiddetti Tango Bond, fu un risveglio traumatico: in poche settimane titoli che sembravano sicuri persero gran parte del loro valore.

Un cambio fisso che divenne una trappola

Negli anni Novanta l’Argentina aveva scelto una strada affascinante ma rischiosa: ancorare il peso al dollaro con un tasso di cambio fisso di uno a uno. All’inizio fu un successo. L’inflazione, che nel 1989 superava il 3.000%, crollò sotto il 5%.

Ma la rigidità di quel meccanismo, unita a spesa pubblica generosa e riforme incompiute, si trasformò in un cappio. Tra il 1998 e il 2001 l’economia entrò in recessione: –3,4% nel 1999, –0,8% nel 2000, –4,4% nel 2001. Il Brasile, principale partner commerciale, svalutò la sua moneta, rendendo le esportazioni argentine circa 30% più care. Nel frattempo il debito pubblico saliva dal 29% del PIL nel 1991 a circa 62% nel 2001, e oltre il 70% era denominato in dollari: una bomba a orologeria.

Le riserve in valuta, che nel 1999 erano di 27 miliardi di dollari, scesero a circa 10 miliardi. I tassi d’interesse esplosero fino al 40% e i capitali fuggirono. A dicembre 2001 il governo impose il corralito, bloccando i conti bancari: un gesto che sancì la fine del sogno della convertibilità.

La seduzione dei Tango Bond

In quegli stessi anni l’Argentina aveva finanziato il proprio debito collocando obbligazioni sui mercati internazionali.

Le cedole, tra il 7% e l’11%, erano un richiamo irresistibile per risparmiatori europei abituati a rendimenti più modesti. Molte banche italiane ed europee proposero i bond con entusiasmo, spesso senza spiegare appieno i rischi legati a un Paese emergente in difficoltà.

Indagini successive hanno rivelato che diversi istituti, oltre a collocare i titoli, ne approfittarono per alleggerire i propri portafogli, trasferendo il rischio sui clienti. Le commissioni di collocamento potevano arrivare all’1,5% del valore nominale: un incentivo non trascurabile.

Eppure i segnali d’allarme c’erano. Nell’estate 2001 le agenzie di rating avevano già abbassato il giudizio dell’Argentina a “B”, categoria speculativa. Ma la promessa di rendimenti elevati offuscò l’attenzione di molti.

Dalle cedole al tracollo

Nei mesi che precedettero il default i principali titoli argentini scambiavano intorno a 70–80 centesimi per ogni dollaro di valore nominale, con differenze tra scadenze e valute.

Dopo l’annuncio di insolvenza, tra fine 2001 e i primi mesi del 2002, i prezzi crollarono rapidamente sotto i 30 centesimi, e in alcuni casi – per le emissioni più lunghe e meno liquide – toccarono anche i 15–20 centesimi.

Per gli investitori italiani, che detenevano complessivamente circa 12 miliardi di dollari in questi titoli, le perdite furono enormi.

Solo dopo lunghe trattative, le ristrutturazioni del 2005 e del 2010 offrirono nuovi titoli con un recupero medio del 30–35% del valore originario: ben poco per chi aveva creduto di avere in mano un investimento “tranquillo”.

Il mito del titolo di Stato “sicuro al 100%”

Forse la lezione più importante che l’Argentina lasciò ai risparmiatori fu proprio questa: un titolo di Stato non è per definizione privo di rischio.

L’idea, diffusa soprattutto tra il pubblico retail, che le obbligazioni governative siano sempre “sicure” è stata smentita in modo clamoroso. Il rischio sovrano esiste e può materializzarsi anche in Paesi con un’economia di medie dimensioni, se il debito è insostenibile, se le riserve si esauriscono o se la politica diventa instabile.

L’esperienza argentina dimostrò che l’affidabilità di un’emissione non dipende dalla natura “pubblica” del debitore, ma dalla solidità delle finanze e dalla credibilità delle istituzioni che lo sostengono.

Lezioni che parlano al presente

Quella vicenda, a più di vent’anni di distanza, resta una bussola per ogni risparmiatore.

La prima lezione è che il rendimento “facile” nasconde sempre un rischio proporzionato: nessuna cedola sopra la media è gratuita.

La seconda è che la diversificazione geografica e valutaria non è un consiglio accademico, ma una regola di sopravvivenza: concentrare i risparmi su un singolo Paese o su una sola valuta può essere fatale.

Infine, l’episodio ha mostrato quanto sia importante la consulenza indipendente. All’epoca la normativa europea non imponeva i controlli di adeguatezza oggi previsti dalla MiFID, e molti risparmiatori furono lasciati soli a decifrare rischi che neppure le agenzie di rating avevano valutato con prontezza.

Il default argentino non fu un fulmine a ciel sereno: i numeri – debito crescente, riserve in caduta, declassamenti – parlavano chiaro già mesi prima. Ignorarli costò caro a chi, attratto dalle sirene dei Tango Bond, scambiò per sicurezza ciò che era solo un fragile equilibrio. Una lezione che, in un mondo di mercati globali e rendimenti sempre più compressi, resta più attuale che mai.

Blek Le Rat: il pioniere dello stencil e il mercato dell’arte urbana contemporanea

Scritto da Massimiliano Silla il 23/09/2025. Pubblicato in Insights.

Quando Xavier Prou, parigino del 1951, iniziò a disseminare le sue figure in bianco e nero sui muri della capitale francese all’inizio degli anni Ottanta, non stava solo decorando spazi urbani: stava inaugurando un nuovo linguaggio visivo. Con lo pseudonimo Blek Le Rat — ispirato al fumetto italiano Blek Macigno e al ratto, simbolo di libertà e diffusione — introdusse in Europa la tecnica dello stencil, capace di unire velocità d’esecuzione e forte impatto comunicativo. Le sue sagome di uomini, animali e icone popolari hanno trasformato la città in palcoscenico di denuncia sociale e poesia urbana, influenzando profondamente le generazioni successive.

Oggi l’eco del suo lavoro risuona tra i nomi più noti della street art. Banksy ha dichiarato che ogni volta che crede di aver creato qualcosa di originale scopre che Blek lo aveva già fatto vent’anni prima, riconoscendolo come riferimento imprescindibile. Anche Shepard Fairey (Obey) riprende l’idea di un’arte urbana politicamente incisiva, mentre JR con le sue installazioni fotografiche monumentali incarna la stessa tensione tra spazio pubblico e narrazione sociale. Molti altri artisti contemporanei, dalle nuove leve dei collettivi europei a figure affermate della scena statunitense, continuano a rielaborare il suo linguaggio fatto di stencil, icone popolari e simboli ricorrenti.

Questa influenza culturale si riflette anche nel mercato. Le sue opere da studio, tele e edizioni limitate, sono ormai protagoniste delle aste internazionali. Nel 2024 Tango (2021) ha raggiunto circa £95.250 (circa $118.000) da Phillips a Londra, stabilendo un nuovo record personale. Nel 2023 The Man Who Walks Through Walls è stata battuta a circa $50.000 da Bonhams, mentre diverse edizioni della celebre “Mona Lisa” e delle serie di topi hanno superato le stime iniziali in case d’asta come Christie’s e Phillips, con aggiudicazioni tra le £20.000 e £30.000. Parallelamente, le stampe numerate continuano a registrare buoni risultati, spesso doppiando le stime di partenza, segnale di un mercato dinamico e capace di attrarre sia collezionisti consolidati sia nuovi acquirenti.

Sul piano finanziario, Blek Le Rat occupa una posizione particolare: è considerato il “padre europeo” della street art e la sua produzione certificata è relativamente limitata, fattori che ne sostengono il valore storico e potenzialmente quello economico. Gli analisti del settore notano che il mercato della street art, pur giovane, ha mostrato una crescita costante nell’ultimo decennio e una progressiva legittimazione da parte di musei e gallerie, con un conseguente rafforzamento delle quotazioni di artisti pionieri. Allo stesso tempo, la volatilità tipica dell’arte contemporanea e l’importanza della provenienza e dell’autenticità impongono prudenza: non tutte le opere mostrano la stessa tenuta di prezzo e la domanda può risentire di cicli di moda.

In definitiva, l’opera di Blek Le Rat rappresenta un punto di incontro tra storia dell’arte urbana e mercato globale. Il suo ruolo di innovatore lo rende una figura chiave per comprendere la street art odierna e, per i collezionisti, un possibile elemento di diversificazione. Come per ogni asset artistico, eventuali scelte di acquisto richiedono analisi attenta di autenticità, stato di conservazione e trend di mercato, ma la sua posizione nel panorama culturale resta un pilastro ormai riconosciuto a livello internazionale.

Fear & Greed Index: leggere il sentiment di mercato per decisioni di investimento più consapevoli

Scritto da Massimiliano Silla il 19/09/2025. Pubblicato in Insights.

Il Fear & Greed Index è un indicatore composito sviluppato da CNN Business che sintetizza in un singolo valore l’orientamento emotivo degli investitori, misurando quanto la paura o l’avidità dominino il mercato azionario statunitense. L’indice varia da 0 a 100: punteggi bassi segnalano condizioni di “paura estrema”, mentre valori elevati indicano “avidità estrema”. Al momento della scrittura di questo articolo, la lettura è intorno a quota 61, un livello che descrive un sentiment di Greed (Avidità), con una discreta propensione al rischio.

La costruzione del Fear & Greed Index è basata su sette sotto-indicatori, ognuno dei quali rappresenta un aspetto diverso della propensione al rischio e della struttura di mercato:

Momentum: misura la distanza tra l’S&P 500 e la sua media mobile a 125 giorni. Un indice sopra la media suggerisce ottimismo e potenziale eccesso di acquisti.
Forza dei titoli: calcola la percentuale di azioni dell’S&P 500 che segnano nuovi massimi o minimi a 52 settimane, evidenziando la partecipazione diffusa o meno ai movimenti rialzisti.
Ampiezza di mercato (Breadth): analizza il volume delle azioni in rialzo rispetto a quelle in ribasso. Una breadth ampia indica fiducia diffusa.
Opzioni put/call: il rapporto tra opzioni di protezione (put) e di acquisto (call) fotografa il livello di copertura e, di riflesso, la paura o l’avidità degli operatori.
Volatilità (VIX): un VIX basso riflette compiacenza e tranquillità; un VIX elevato segnala tensione e avversione al rischio.
Domanda di asset rifugio: confronta il rendimento delle obbligazioni investment grade con quello delle azioni, valutando la fuga verso i Treasury nei momenti di stress.
Spread high yield vs. investment grade: un allargamento dello spread tra obbligazioni speculative e di qualità indica crescente percezione del rischio di credito.

Ciascuno di questi fattori viene normalizzato su una scala storica e combinato in modo ponderato per produrre un punteggio unico. La logica è che i mercati non sono mossi solo da dati fondamentali ma anche da reazioni emotive collettive che, se misurate, possono fornire spunti contrarian.

Dal punto di vista operativo, il Fear & Greed Index non è un segnale di trading meccanico, bensì un indicatore di sentiment da integrare in una più ampia analisi macroeconomica e fondamentale. Per esempio, livelli di “paura estrema” (0–25) spesso coincidono con fasi di eccesso ribassista e possono offrire opportunità per investitori con orizzonte di medio-lungo termine, purché supportate da valutazioni fondamentali e condizioni di liquidità adeguate. Viceversa, quando l’indice segnala “avidità estrema” (75–100), il mercato tende a prezzare scenari ottimistici al limite della sostenibilità: in queste fasi la disciplina nella gestione del rischio e il riequilibrio del portafoglio assumono particolare importanza.

Per i consulenti finanziari, utilizzare il Fear & Greed Index significa contestualizzare le scelte dei clienti. Non si tratta di suggerire market timing, ma di spiegare perché il sentiment collettivo può amplificare i movimenti dei prezzi e influenzare le percezioni di rischio. In periodi di volatilità, questo strumento aiuta a mantenere il dialogo con l’investitore ancorato a dati misurabili, evidenziando che la volatilità non è solo minaccia ma anche occasione di ingresso se inserita in una strategia disciplinata e ben diversificata.

In definitiva, il Fear & Greed Index rappresenta una lente utile per interpretare le dinamiche di mercato: un compendio di indicatori tecnici e di flussi che, pur non avendo valore predittivo assoluto, offre una fotografia istantanea dell’equilibrio tra paura e avidità, due forze che da sempre alimentano i cicli finanziari.

Stagflazione: perché oggi torna a far paura e quali fattori possono alimentarla

Scritto da Massimiliano Silla il 16/09/2025. Pubblicato in Insights.

Negli ultimi anni le parole “inflazione” e “recessione” sono tornate al centro del dibattito economico. Ma esiste una combinazione ancora più temuta: stagflazione, una situazione in cui l’economia frena mentre i prezzi continuano a salire. Un paradosso che mette in difficoltà governi, banche centrali, imprese e risparmiatori.

Cos’è la stagflazione

La stagflazione unisce stagnazione economica e inflazione elevata. Di solito, quando la crescita rallenta, anche i prezzi tendono a raffreddarsi. In questo caso, invece, accade l’opposto: il PIL resta debole, la disoccupazione può salire e nel frattempo il costo della vita aumenta. Il termine fu coniato nel Regno Unito negli anni ’60 e divenne famoso nel decennio successivo, quando le crisi petrolifere portarono a un’impennata dei prezzi energetici e a un blocco della produzione industriale.

Le cause di una trappola economica

Alla base di un episodio di stagflazione troviamo spesso shock dell’offerta: un improvviso aumento dei costi energetici o interruzioni delle catene di approvvigionamento fanno salire i prezzi e, nello stesso tempo, rallentano la produzione. Anche politiche monetarie e fiscali troppo espansive possono contribuire: liquidità abbondante e spesa pubblica elevata spingono la domanda, ma se la capacità produttiva è limitata l’inflazione prende il sopravvento mentre la crescita resta anemica.

I rischi per famiglie, imprese e mercati

Questo scenario è insidioso perché colpisce su più fronti. L’inflazione erode il potere d’acquisto: stipendi e risparmi perdono valore reale, e chi vive di reddito fisso fatica a mantenere lo stesso tenore di vita.

Per le imprese, costi crescenti e domanda debole comprimono i margini e riducono la propensione a investire. Le banche centrali, nel frattempo, si trovano davanti a un dilemma: alzare i tassi per domare l’inflazione rischia di aggravare la stagnazione; lasciarli bassi può far radicare le aspettative di prezzi alti.

I mercati, infine, diventano più volatili. Azioni e obbligazioni tradizionali possono soffrire contemporaneamente, mettendo alla prova anche i portafogli più prudenti.

Le tensioni globali di oggi: benzina sul fuoco

Nel contesto attuale, guerre commerciali e conflitti militari amplificano i rischi di inflazione e shock dell’offerta. Tra i fattori più rilevanti:

Energia e materie prime
- Aumenti o interruzioni nell’offerta di petrolio e gas, dovuti a sanzioni o attacchi a infrastrutture, spingono in alto i costi di produzione e trasporto.
- Blocchi o restrizioni sulle esportazioni di metalli industriali e terre rare, fondamentali per elettronica e batterie, possono far lievitare i prezzi lungo l’intera catena produttiva.
Catene globali di approvvigionamento
- Dazi e barriere commerciali creano colli di bottiglia, aumentando i costi dei beni intermedi e finali.
- Eventuali chiusure di rotte strategiche – come quelle del Mar Rosso o dello Stretto di Taiwan – allungano i tempi di consegna e rincarano le spedizioni.
Cibo e fertilizzanti
- Conflitti in aree chiave per grano e cereali, o restrizioni su fertilizzanti come l’urea, possono far salire rapidamente i prezzi alimentari.
- Eventi climatici estremi, come siccità o alluvioni, aggravano le tensioni e i costi.
Mercato del lavoro
- Guerre e migrazioni forzate riducono la disponibilità di manodopera in alcuni settori, facendo salire i salari.
- Le richieste di aumenti per compensare l’inflazione possono innescare una spirale salari-prezzi.
Politiche economiche e valutarie
- Sanzioni finanziarie e controlli sui capitali possono far aumentare i costi di finanziamento e indebolire alcune valute, importando inflazione.
- Sussidi e spesa pubblica eccessiva, se mal calibrati, possono sostenere la domanda e alimentare nuovi rincari.

Siamo davvero a rischio?

Gli ingredienti non mancano: tensioni geopolitiche, rincari energetici, catene di fornitura sotto stress, pressioni salariali. Sono tutti elementi che ricordano i presupposti della stagflazione degli anni ’70. Tuttavia la situazione non è ancora compromessa: le decisioni delle banche centrali, la capacità di diversificare le fonti energetiche e gli investimenti in produttività possono ancora fare la differenza.

In conclusione, la stagflazione non è solo un termine da manuale di economia: è una possibilità concreta quando tensioni geopolitiche e guerre commerciali riducono l’offerta e alimentano l’inflazione. Comprendere questi meccanismi e preparare strategie di investimento adeguate è oggi più che mai essenziale per proteggere il patrimonio e affrontare con lucidità le sfide dei mercati globali.

Capitale “protetto” e capitale “garantito”: le parole che fanno davvero la differenza

Scritto da Massimiliano Silla il 09/09/2025. Pubblicato in Insights.

Nel mondo degli investimenti termini come “capitale protetto” e “capitale garantito” sono spesso usati come sinonimi.

In realtà descrivono concetti giuridici e finanziari profondamente diversi, che ogni risparmiatore dovrebbe conoscere per investire con consapevolezza.

Capitale protetto: una strategia, non una promessa

Uno strumento a capitale protetto è progettato per ridurre o azzerare le perdite di capitale a scadenza, ma non prevede un obbligo legale esterno di rimborso integrale.

Come funziona

La protezione può essere parziale o fino al 100%, ottenuta combinando obbligazioni a basso rischio, opzioni e derivati.
Il risultato finale dipende dalla solidità dell’emittente e dall’efficacia della struttura finanziaria.

Esempi

Certificati a capitale protetto: prodotti strutturati che mirano a restituire il capitale a scadenza, salvo insolvenza dell’emittente.
Fondi protetti: gestioni che cercano di limitare le perdite con strategie conservative.
Titoli di Stato: BTP, BOT, CCT rimborsano a scadenza il valore nominale, ma la protezione dipende dalla solvibilità dello Stato.

Rischi reali

Rischio emittente: se l’emittente fallisce, la protezione svanisce.
Mercato secondario: vendere prima della scadenza può comportare perdite.
Inflazione: la protezione è solo nominale, non del potere d’acquisto.

Titoli di Stato e clausole CACs: un approfondimento necessario

I titoli pubblici italiani sono percepiti come tra gli investimenti più sicuri, ma presentano una peculiarità spesso poco conosciuta: le Collective Action Clauses (CACs).

Cosa sono

Le CACs sono clausole di azione collettiva inserite in tutte le nuove emissioni di titoli di Stato dell’Eurozona con durata pari o superiore a un anno a partire da gennaio 2013, in attuazione del Trattato istitutivo del Meccanismo Europeo di Stabilità (MES) e disciplinate in Italia dal D.M. 7 dicembre 2012 del MEF.

Perché contano

In caso di grave crisi del debito, le CACs consentono di modificare le condizioni di rimborso (scadenze, tassi d’interesse, importo del capitale) se lo decide una maggioranza qualificata dei detentori, tipicamente il 75%, senza necessità del consenso unanime.

Implicazioni per il risparmiatore

Chi possiede BTP o altri titoli di nuova emissione può essere vincolato a una ristrutturazione anche se vota contro.
Le CACs rendono più ordinata una possibile rinegoziazione del debito, ma confermano che i titoli di Stato, pur a capitale protetto, non equivalgono a rischio zero.

Capitale garantito: un impegno contrattuale

Uno strumento a capitale garantito offre invece una garanzia giuridica di restituzione del capitale nominale, prevista nel contratto e sostenuta da un soggetto ben identificato.

Esempi e riferimenti

Buoni Fruttiferi Postali (BFP): titoli emessi da Cassa Depositi e Prestiti e garantiti dallo Stato italiano.
Certificati di deposito (CD): coperti dal Fondo Interbancario di Tutela dei Depositi (FITD) fino a 100.000 € per depositante per banca (art. 96 D.Lgs. 385/1993 – Testo Unico Bancario).
Polizze vita di Ramo I: disciplinate dal Codice delle Assicurazioni Private (D.Lgs. 209/2005). Il capitale è investito in una gestione separata e la compagnia assicura la restituzione del capitale versato.

Limiti della garanzia

Rischio del garante: se banca, assicurazione o Stato diventano insolventi, il rimborso dipende da fondi di tutela e procedure di liquidazione.
Garanzia solo nominale: nessuna protezione contro l’inflazione.
Costi e riscatti anticipati: penali e spese possono ridurre l’importo effettivamente rimborsato.

Le reti di sicurezza italiane: FITD e Fondo IVASS

Molti risparmiatori confidano nei fondi di garanzia previsti dalla legge. È importante conoscerne la reale capacità.

Fondo Interbancario di Tutela dei Depositi (FITD)

Funzione: rimborsa i depositi bancari fino a 100.000 € per depositante per banca.
Dotazione: circa 4–5 miliardi di euro, con obiettivo normativo UE dello 0,8% dei depositi protetti (circa 6–7 miliardi).
Capacità: può chiedere contributi straordinari alle banche e accedere a linee di credito, ma in caso di default di un grande istituto potrebbe servire anche l’intervento pubblico.

Fondo di Garanzia IVASS (art. 285-bis Codice delle Assicurazioni)

Funzione: tutela i contratti vita in caso di insolvenza della compagnia.
Finanziamento: contributo annuo delle imprese vita pari allo 0,5 ‰ dei premi raccolti.
Dotazione: nell’ordine di 500–600 milioni di euro.
Capacità: può subentrare nei contratti o rimborsare i contraenti, ma non coprirebbe il fallimento simultaneo di grandi gruppi assicurativi.

Questi fondi sono pensati per affrontare il default di singoli intermediari, non per crisi sistemiche.

Confronto sintetico

Caratteristica	Capitale Protetto	Capitale Garantito
Natura della tutela	Strategia d’investimento	Impegno contrattuale/legale
Esempi	Certificati protetti, fondi protetti, titoli di Stato con CACs	BFP, certificati di deposito (FITD), polizze vita Ramo I
Garanzia di rimborso	Dipende dalla solvibilità dell’emittente	Prevista da contratto e fondi di garanzia
Protezione inflazione	No	No
Rischio residuo	Medio/basso ma presente	Basso, legato alla solidità del garante

Messaggio chiave

Capitale protetto: protezione perseguita con strategie finanziarie, ma senza promessa legale assoluta.
Capitale garantito: obbligo contrattuale di restituzione del capitale nominale, sostenuto da un soggetto identificato e da fondi di garanzia con dotazioni definite.
Titoli di Stato: rientrano tra gli strumenti a capitale protetto, con l’ulteriore elemento delle CACs che consente ristrutturazioni decise a maggioranza.

Conclusione

Nessun investimento, neppure il più “sicuro”, è privo di rischio.

Comprendere chi garantisce o protegge il capitale, quali fondi di garanzia intervengono e quali clausole contrattuali (come le CACs) possono modificare le condizioni di rimborso è la vera forma di protezione del risparmiatore.

La sicurezza non è una parola stampata su un depliant, ma una scelta consapevole, costruita con informazione, diversificazione e un’attenta valutazione del rischio emittente.

Debito USA: la nuova normalità è un’offerta “strutturale” di Treasury

Scritto da Massimiliano Silla il 02/09/2025. Pubblicato in Insights.

C’è un filo rosso che unisce conti pubblici, politica monetaria e mercati: l’America spende molto, si finanzia senza tregua e paga interessi sempre più pesanti. A fine 2° trimestre 2025 il debito federale totale era 36,21 trilioni di dollari (serie FRED), mentre il debito “held by the public” superava 28,98 trilioni; su base PIL, parliamo di circa 119% per il debito totale e 95% per la sola quota detenuta dal pubblico. Sono livelli alti, consolidati e difficili da invertire senza scelte di politica fiscale molto nette.

Il flusso di “rosso”: deficit, voci in entrata e in uscita

Ad agosto 2025 il deficit mensile si è attestato a 345 mld (−9% a/a), complice il boom dei dazi che ha gonfiato gli incassi doganali. Con un mese alla fine del FY, il disavanzo cumulato era ~$1,97 tn, e le stime di consenso per l’intero esercizio ruotano attorno a $1,8–1,9 tn. Dietro i numeri, i tracker di CBO/BPC mostrano un quadro coerente: entrate in crescita (record storico YTD) ma spese che crescono quasi allo stesso ritmo, con interessi, Social Security e Medicare tra i driver. Nel documento TBAC di luglio si vede bene la composizione: dogane in forte aumento, istruzione in calo per effetti una tantum 2024, Tesoro in su per il maggior costo degli interessi.

Quanto scade (presto) e perché conta

Il problema non è solo “quanto” ma “quando”. La scadenza media del debito negoziabile resta corta per un emittente G7: fonti ufficiali e parlamentari collocano l’average maturity intorno a 72 mesi a metà 2025, in lieve allungo rispetto a un anno prima ma non abbastanza da “disaccoppiare” il costo medio dai tassi correnti. Inoltre, circa il 31% del debito negoziabile in mano al pubblico maturerà entro 12 mesi: una “maturity wall” che obbliga il Tesoro a rifinanziare volumi ingenti trimestre dopo trimestre.

Questa parete corta è anche frutto della scelta (razionale) di usare molti Treasury bills per ricostituire cassa e assorbire fabbisogni: nella presentazione TBAC il caso base fissa la quota Bills al 20,7% (luglio 2025) nei percorsi “prorated”. Più Bills significa flessibilità e domanda naturale dai fondi monetari, ma anche maggiore velocità con cui i tassi di mercato si trasferiscono sul costo medio del debito.

Cosa sta facendo il Tesoro (e cosa intende fare)

1) Guidance e stime di borrowing. Nella finestra luglio–settembre 2025 il Tesoro ha indicato $1,007 tn di emissione netta (privately-held) e un TGA (cassa) a $850 mld a fine settembre; per ottobre–dicembre 2025 la stima è $590 mld netti, sempre con target cassa $850 mld a fine trimestre. Sono numeri che ancorano le aspettative del mercato e spiegano perché l’offerta di carta USA vada considerata “strutturale”.

2) Mix d’offerta e TIPS. Nelle ultime Quarterly Refunding i dealer si aspettavano taglie stabili su nominali e FRN, con incrementi graduali sui TIPS (riapertura 10Y di settembre +$1 mld; nuovo 5Y di ottobre +$1 mld). L’obiettivo è ampliare e “fissare” una base d’investitori più sensibile all’inflazione, senza stressare troppo le scadenze lunghe nominali.

3) Programma di buyback. Dal maggio 2024 è operativo un buyback regolare su titoli off-the-run per sostenere la liquidità del secondario. La schedule pubblicata a fine luglio dettaglia operazioni su TIPS 1–10 anni e su nominali 1 mese–30 anni, con massimi per asta tra $0,5 e $4 mld a seconda dei bucket. È un “paracadute” anti-frammentazione: aiuta quando si formano “lacune” di liquidità su specifici CUSIP.

La domanda: chi compra? (E cosa guardano gli esteri)

La colonna estera resta importante. A luglio 2025 le detenzioni estere hanno toccato un record storico ($9,159 tn), trainate da Giappone e Regno Unito, mentre la Cina ha ridotto ai minimi dal 2008. È un segnale doppio: da un lato la “core demand” per il safe asset globale è viva; dall’altro la composizione geografica si sposta e può diventare più volatile nel tempo.

Anche alle aste primarie, la TBAC monitora la componente estera: la presenza c’è, ma non è un rubinetto infinito. Da qui l’importanza dei buyback (per il secondario) e di un profilo di offerta prevedibile (per il primario).

La cornice di politica monetaria: QT, RRP e SRF

La Fed ha rallentato il QT due volte: dal giugno 2024 il cap sui Treasury è sceso a $25 mld/mese, e dal 1° aprile 2025 è stato ulteriormente ridotto a $5 mld/mese (cap MBS invariato a $35 mld, con reinvestimento dell’eccesso in Treasury). Contemporaneamente, l’uso della RRP si è sgonfiato quasi a zero dai picchi 2022, segno che il “cuscinetto” di liquidità si è trasferito verso Bills e riserve bancarie. A metà settembre, in corrispondenza di scadenze fiscali/settlement, la Standing Repo Facility ha visto un utilizzo record ($18,5 mld): nulla di sistemico, ma un promemoria che, con RRP drenata, è la SRF a fare da valvola di sicurezza.

Il conto degli interessi: la voce che corre più veloce

Nel 2025 il governo ha già speso circa $1,1 trilioni in interessi (YTD ad agosto). Questo dato, aggiornato dal portale ufficiale del Tesoro, è il termometro migliore per capire quanto la “maturity wall” e i tassi reali alti stiano cementando coupon più onerosi nel portafoglio. È anche il punto su cui convergono le agenzie di rating quando parlano di “erosione del margine di manovra”.

Rating e governance fiscale

Sul fronte reputazionale, il quadro è chiaro: Fitch ha confermato AA+ (outlook stabile) il 22 agosto 2025; Moody’s ha declassato a Aa1 il 16 maggio 2025 (outlook stabile). Tradotto: gli Stati Uniti restano emittente di altissima qualità con una flessibilità di finanziamento unica (dollaro/mercato), ma deficit e interessi sono un vincolo strutturale che pesa sulla traiettoria di lungo periodo.

Dove s’inceppa la macchina: le difficoltà strutturali

Deficit “viscoso” (anche al netto dei cicli), maturità media non lunga, costo del servizio in accelerazione e domanda estera composita. La TBAC elenca anche gli effetti di policy (dazi, misure di spesa/entrata) sulle entrate e segnala che l’incertezza resta elevata sulle proiezioni 2026–2027. Il messaggio operativo è che l’offerta netta di Treasury resterà elevata su più trimestri, con Bills come cuscinetto e TIPS in leggero aumento per allargare la base.

I rischi di mercato: dal “term premium” alle aste difficili

Con una supply così ampia e persistente, il term premium può restare più alto e volatile lungo il 5–30 anni, specie se le aste lunghe mostrano tail sopra media o coperture meno “sticky”. Ogni scossone sulla duration si propaga ai tassi reali, che a loro volta comprimono i multipli equity (settori long-duration come tech e real estate) e allargano gli spread sul credito. In più, la liquidità non è uniforme: sugli off-the-run il premio di liquidità tende a riaprirsi nelle fasi di volatilità—e i buyback servono proprio a limitare queste dislocazioni, non a eliminarle.

Che cosa significa, in pratica, per chi gestisce portafogli

Bills vs “cuscinetto” di sistema. Con la RRP quasi drenata e il QT rallentato, i Bills restano ben assorbiti dai fondi monetari (che hanno WAM medio ~38 giorni a fine giugno, limite regolamentare 60). La domanda c’è, ma chiede un premio coerente con alternative di repo e SRF. Sulle scadenze leggermente più lunghe (13–26 settimane), il roll-down resta interessante finché i tagli Fed sono incerti e la curva resta “alta” sul breve.

TIPS e tassi reali. Il Tesoro sta aumentando gradualmente i TIPS: bene per diversificare la base e “spezzare” un po’ il beta dei real yield. Attenzione però: con l’inflazione core che fa fatica a rientrare, è il tasso reale a muovere i prezzi; nei drawdown i TIPS possono comunque soffrire via real yield in salita (anche se il breakeven tiene).

Aste, micro-liquidità e buyback. Nei periodi di settlement/tasse (quarter-end, date “pesanti”) il funding si tende: lo si è visto a metà settembre con SRF record. In quelle fasi conviene seguire bid-to-cover, tail e calendario buyback: esitazioni sul 20–30Y spesso si propagano subito a MBS e credito IG via tassi reali, e i buyback aiutano a ricucire gli spread su CUSIP meno liquidi.

Equity e credito. Con > $1 tn di interessi annui, ogni risalita dei rendimenti a lunga si traduce in de-rating dei multipli (soprattutto growth) e in spread più larghi—non necessariamente per deterioramento del credito, ma per la mancata compressione dei tassi reali. Per chi è long duration risk, la gestione tattica della curva e della componente reale diventa cruciale.

Conclusione: il premio a termine è il nuovo metronomo del rischio

Gli Stati Uniti restano l’emittente “core” del mondo: profondità senza eguali, liquidità e una domanda di base resiliente. Ma la combinazione deficit elevati + parete di scadenze ravvicinate + interessi in accelerazione rende lo shock d’offerta una caratteristica permanente del nuovo regime. Il Tesoro sta facendo molto sul lato offerta (QRA prevedibili, buyback di liquidità, più TIPS), la Fed ha modulato il QT, ma la traiettoria del debito è, in ultima analisi, fiscale. Finché non ci sarà un ancoraggio credibile dei conti, i mercati chiederanno un premio a termine più alto—ed è quel premio, oggi, a scandire il ritmo del rischio globale.

Usufrutto e nuda proprietà: quando scatta la tassazione

Scritto da Valentina Fabiano il 23/08/2025. Pubblicato in Insights.

La recente normativa fiscale ha chiarito un punto importante per chi vende un immobile suddividendo i diritti tra nuda proprietà e usufrutto a favore di due acquirenti distinti:

in questo caso non si applica automaticamente la tassazione come “redditi diversi” per il venditore.

Si paga soltanto se si realizza una plusvalenza (cioè un guadagno) e solo quando ricorrono determinate condizioni temporali.

Con l’interpretazione autentica introdotta dal Decreto Fiscale (Dl 84/2025), in vigore retroattivamente dal 2024, il legislatore ha chiarito come distinguere i casi in cui la cessione di un diritto reale (come l’usufrutto) genera:

Redditi diversi → tassati subito, indipendentemente da quanto tempo si è posseduto l’immobile;

Plusvalenze → tassate solo se l’immobile è ceduto entro 5 anni dall’acquisto (con alcune eccezioni).

La regola chiave

Se il venditore mantiene un qualsiasi diritto sull’immobile, il guadagno rientra nei redditi diversi (tassazione ordinaria IRPEF o IRES).

Se invece perde ogni diritto sull’immobile, si parla di plusvalenza (tassata, se dovuta, con imposta sostitutiva del 26% o IRPEF ordinaria).

Esempi pratici

Caso 1: vendo solo l’usufrutto ma conservo la nuda proprietà → Reddito diverso, tassazione immediata.

Caso 2: vendo sia nuda proprietà che usufrutto a due persone diverse, rinunciando a ogni diritto → si applicano le regole della plusvalenza.

Vendita dell’intero immobile da parte di persona fisica (non imprenditore)

Se vendi un immobile per intero (quindi cedi ogni diritto) e:

lo hai posseduto per più di 5 anni → nessuna tassazione (art. 67, comma 1, lett. b) TUIR);

lo hai ereditato → nessuna tassazione, anche se venduto prima dei 5 anni;

è stato la tua abitazione principale (per te o per i familiari) per la maggior parte del periodo tra acquisto e vendita → nessuna tassazione, anche se prima dei 5 anni.

Pagheresti invece imposte (plusvalenza) se:

vendi entro 5 anni dall’acquisto,

e non rientri nelle eccezioni sopra.

In tal caso, la plusvalenza è tassata con IRPEF ordinaria o, se lo chiedi al rogito, con imposta sostitutiva del 26%.

In sintesi

Se vendi l’intero diritto su un immobile, anche frazionandolo tra più acquirenti, la tassazione segue le regole della plusvalenza.

Se mantieni una parte del diritto, il guadagno è trattato come reddito ordinario e tassato subito.

Nei casi di vendita entro 5 anni, senza eccezioni, la plusvalenza è imponibile.

In operazioni complesse, una valutazione preventiva con un consulente può evitare sorprese fiscali.

Palladio: il metallo strategico tra mobilità sostenibile, industria e finanza

Scritto da Massimiliano Silla il 21/08/2025. Pubblicato in Insights.

Nel mondo degli investimenti e delle risorse strategiche, il palladio sta guadagnando crescente attenzione per il suo ruolo cruciale in settori ad alta tecnologia e nella transizione energetica. Meno noto al grande pubblico rispetto all’oro o al platino, questo metallo prezioso è oggi al centro di dinamiche industriali, geopolitiche e speculative di primo piano. Ma cos’è esattamente il palladio, a cosa serve e perché potrebbe interessare anche chi investe in modo consapevole?

Che cos’è il palladio

Il palladio è un metallo nobile appartenente al gruppo del platino (Platinum Group Metals – PGM). È raro, resistente alla corrosione e dotato di eccezionali proprietà catalitiche. Scoperto nel 1803, si presenta come un metallo di colore bianco-argento, leggero e con un elevato punto di fusione.

A livello globale, la sua produzione è estremamente concentrata: oltre il 75% proviene da due soli Paesi, Russia e Sudafrica, una caratteristica che ne aumenta la vulnerabilità geopolitica e la volatilità dei prezzi.

A cosa serve il palladio

1. Industria automobilistica: catalizzatore della transizione

L’impiego principale del palladio (oltre il 70% della domanda globale) riguarda i catalizzatori per motori a benzina. Questi dispositivi riducono le emissioni nocive trasformando monossido di carbonio, ossidi di azoto e idrocarburi in sostanze meno dannose. Con normative ambientali sempre più stringenti, soprattutto in Europa, Stati Uniti e Cina, la domanda di palladio ha conosciuto un’impennata, spinta anche dalla sostituzione del platino nei veicoli a benzina.

Pur essendo legato a un settore in transizione verso l’elettrico, il palladio continua a svolgere un ruolo fondamentale per i veicoli ibridi e per la flotta circolante tradizionale, ancora destinata a rimanere dominante nei prossimi anni.

2. Elettronica e industria

Il palladio è impiegato anche in componenti elettronici di alta precisione, come condensatori ceramici multilivello (MLCC), essenziali per smartphone, auto elettriche e dispositivi industriali. Inoltre, è usato in contatti elettrici, rivestimenti anticorrosione e saldature.

Nella chimica industriale, il palladio agisce come catalizzatore in reazioni complesse, come la produzione di acido nitrico, idrogeno e materiali sintetici.

3. Gioielleria e beni di lusso

Per il suo aspetto simile al platino e le qualità ipoallergeniche, il palladio è utilizzato in leghe per gioielli di fascia alta. La domanda in questo segmento è più contenuta ma in crescita nei mercati asiatici.

4. Investimenti e riserva di valore

Come metallo prezioso, il palladio è anche un asset finanziario. Viene scambiato sui mercati internazionali (es. NYMEX, LME) tramite ETP, contratti futures e lingotti fisici. Tuttavia, rispetto all’oro e all’argento è un mercato più piccolo, più volatile e meno liquido, ma con un profilo di rischio-opportunità interessante per chi desidera diversificare il proprio portafoglio.

Tendenze emergenti e rischi geopolitici

L’uso del palladio è in evoluzione. Cresce l’interesse per impieghi in celle a combustibile, in grado di generare elettricità da idrogeno, e nelle nanotecnologie per sensori, materiali antibatterici e applicazioni biomedicali.

Tuttavia, la sua forte dipendenza dalla Russia (oltre il 40% dell’offerta mondiale) lo rende vulnerabile a shock geopolitici, come sanzioni, blocchi commerciali o instabilità interna. Non a caso, dopo lo scoppio del conflitto in Ucraina, i prezzi del palladio hanno mostrato forti oscillazioni, con picchi superiori ai 3.000 $/oncia.

Considerazioni per l’investitore consapevole

Chi valuta il palladio come bene rifugio o asset speculativo deve considerare:

Volatilità elevata: movimenti rapidi di prezzo, anche giornalieri.
Mercato poco trasparente: il fisico è difficile da acquistare e conservare, mentre gli ETP devono essere selezionati con attenzione.
Domanda industriale legata a tecnologie in transizione: il palladio è cruciale oggi, ma nel lungo periodo dovrà fare i conti con l’elettrificazione e l’adozione di nuovi materiali.
Opportunità di diversificazione: per portafogli orientati ai metalli industriali strategici, può rappresentare un’alternativa complementare a oro, rame o litio.

Conclusioni

Il palladio è un metallo chiave dell’economia contemporanea, al crocevia tra industria, tecnologia e finanza. Per chi investe con una visione strategica e indipendente, rappresenta un indicatore importante delle trasformazioni in atto, più ancora che una semplice materia prima. Conoscere la sua funzione e le sue dinamiche di mercato è utile non solo per valutare un investimento diretto, ma anche per comprendere meglio le filiere produttive e i driver strutturali della transizione ecologica.

La fiscalità nei portafogli: come incide davvero sui rendimenti

Scritto da Massimiliano Silla il 19/08/2025. Pubblicato in Insights.

Quando si costruisce e gestisce un portafoglio di investimenti, la fiscalità è un elemento spesso sottovalutato ma che, nel lungo periodo, può influire in modo significativo sulle performance complessive. Conoscere i diversi regimi fiscali e le regole di compensazione tra guadagni e perdite è fondamentale per evitare inefficienze e ottimizzare i risultati.

I tre regimi fiscali principali

In Italia esistono tre regimi fiscali per gli investimenti:

Regime amministrato

È il più diffuso. In questo caso l’intermediario (banca o broker) calcola e versa direttamente le imposte. Ad esempio, se si riceve un dividendo di 200 euro da un’azione italiana, l’intermediario trattiene il 26% (52 euro) e accredita sul conto i restanti 148 euro. La tassazione è immediata e non è necessario riportare l’operazione nella dichiarazione dei redditi.

Un aspetto importante: per compensare automaticamente guadagni e perdite, l’ordine di vendita conta. Vendere prima l’investimento in perdita e poi quello in guadagno permette di compensare subito le minusvalenze ed evitare di pagare imposte inutilmente. Fare l’opposto può generare un costo fiscale evitabile.

Regime dichiarativo

Qui è l’investitore a inserire i dati nella dichiarazione dei redditi.

Il vantaggio è che la compensazione tra guadagni e perdite può essere effettuata a fine anno, senza vincoli sull’ordine di vendita. Lo svantaggio è la maggiore complessità burocratica, spesso gestita tramite commercialista o CAF.

Regime gestito

È il regime fiscalmente e finanziariamente meno efficiente e riguarda soprattutto le gestioni patrimoniali. I motivi sono due, ma entrambi molto incisivi:

Perdita della forza dell’interesse composto: la tassazione avviene sul guadagno maturato, non su quello effettivamente realizzato. Significa che ogni anno una parte del rendimento viene prelevata dal fisco prima ancora che possa essere reinvestita, riducendo drasticamente la capacità del capitale di crescere nel tempo. Nel lungo periodo, questa erosione può fare la differenza tra un portafoglio in forte crescita e uno che fatica a superare l’inflazione.
Costi di gestione elevati: le gestioni patrimoniali hanno commissioni annue in media pari all’1,72% (fonte: Mediobanca Securities, 1 febbraio 2023 – Italian Asset Gatherers.), a cui si aggiungono spesso costi impliciti legati agli strumenti utilizzati. Nella maggior parte delle gestioni patrimoniali offerte da banche e reti, anche tra le più rinomate, in particolare quelle basate su fondi di investimento, il livello complessivo dei costi supera spesso il 2,50%, con punte che, nei casi più estremi, possono avvicinarsi al 4,00%.

Queste spese si sommano alla tassazione anticipata, generando un “doppio freno” alla crescita del capitale.

In relazione a questo regime fiscale, è opportuno richiamare l’attenzione sulle polizze Unit Linked, uno strumento ampiamente utilizzato da banche, reti e Poste Italiane, pertanto largamente diffuso nei portafogli di clienti privati e imprese.

Le polizze Unit Linked, pur essendo anch’esse strumenti gestiti da un intermediario, hanno una caratteristica fiscale differente: la tassazione viene applicata solo in caso di riscatto, e non sul guadagno maturato anno per anno. Sotto questo aspetto, risultano più efficienti rispetto alle gestioni patrimoniali perché permettono al capitale di beneficiare pienamente dell’interesse composto fino al momento del disinvestimento.

Tuttavia, questa efficienza fiscale è spesso neutralizzata dai costi annui molto elevati, che in alcuni casi superano ampiamente il 5,00%. Commissioni di questa entità possono erodere in modo significativo il rendimento nel medio-lungo periodo, rendendo il prodotto poco competitivo, specialmente se confrontato con soluzioni di investimento più trasparenti e a basso costo.

Il risultato è che, sia nel regime gestito tradizionale sia con molte polizze Unit Linked, l’investitore rischia di vedere gran parte del rendimento lordo assorbito da costi e, nel caso delle gestioni patrimoniali, anche da una fiscalità anticipata.

Redditi diversi e redditi di capitale

Il reddito generato da uno strumento finanziario può appartenere a due categorie fiscali:

Redditi diversi: possono essere compensati tra loro (guadagni e perdite).
Redditi di capitale: non possono essere compensati con altri redditi.

Questa distinzione è cruciale, perché determina la possibilità o meno di recuperare fiscalmente le perdite.

STRUMENTO FINANZIARIO	TIPOLOGIA REDDITO	COMPENSAZIONE

Azioni (Capital Gain)	diversi	sì
Azioni (dividendo)	di capitale	no
Obbligazioni (Capital Gain)	diversi	sì
Obbligazioni (cedole)	di capitale	no
ETF (Capital Gain)	di capitale	no
ETF (cedole)	di capitale	no
Fondi (Capital Gain)	di capitale	no
Fondi (cedole)	di capitale	no
Certificati (Capital Gain)	diversi	sì
Certificati (cedole)	diversi	sì
ETC (Capital Gain)	diversi	sì
Futures – Opzioni (Capital Gain)	diversi	sì

Esempio pratico:

Un ETF genera un guadagno di 2.400 euro (reddito di capitale) e un altro ETF una perdita di 1.200 euro (reddito diverso). Non è possibile compensare i due risultati: si pagherà il 26% sul guadagno dell’ETF vincente (624 euro) e la perdita resterà nello “zainetto fiscale” per un massimo di quattro anni, in attesa di poter essere compensata con futuri redditi diversi.

L’uso strategico della compensazione fiscale

Un caso utile: acquistare un certificato che paga cedole mensili. Se si dispone di minusvalenze pregresse nello “zainetto fiscale”, le cedole (redditi diversi) possono essere utilizzate per assorbirle. Ad esempio, con una minusvalenza di 800 euro, le prime 16 cedole da 50 euro andrebbero a ridurla completamente. Solo dopo si inizierebbe a pagare il 26% sulle cedole successive.

Aliquote di tassazione

In generale, la tassazione è del 26%.

Fanno eccezione i titoli di Stato italiani e gli strumenti equiparati, che godono dell’aliquota ridotta al 12,5%.

Rientrano in questa categoria:

Titoli di Stato italiani (BTP, BOT, CCT, ecc.).
Obbligazioni emesse da enti sovranazionali come BEI (Banca Europea per gli Investimenti), BIRS (Banca Internazionale per la Ricostruzione e lo Sviluppo), BERD (Banca Europea per la Ricostruzione e lo Sviluppo).
Obbligazioni di organismi internazionali cui aderisce l’Italia, come il Fondo Europeo di Stabilità Finanziaria (EFSF) o il Meccanismo Europeo di Stabilità (MES).
Titoli emessi da enti territoriali italiani (Regioni, Province, Comuni) se assimilati ai titoli di Stato.
Titoli di Stato esteri emessi da Paesi appartenenti alla white list del MEF, cioè quelli che garantiscono un adeguato scambio di informazioni fiscali con l’Italia (es. Bund tedeschi, OAT francesi, Bonos spagnoli, Treasury USA, Gilt britannici, ecc.).

Esempio: un guadagno di 3.000 euro su un BTP verrebbe tassato al 12,5% (375 euro). Lo stesso guadagno su un’obbligazione bancaria sarebbe tassato al 26% (780 euro).

Tassazione intermedia per strumenti con sottostanti misti

Non tutti gli strumenti rientrano in maniera netta nella tassazione al 26% o al 12,5%.

Esistono infatti prodotti — come ETF obbligazionari, fondi comuni o certificati — che investono in panieri di titoli composti sia da strumenti tassati al 26% sia da strumenti tassati al 12,5%.

In questi casi, l’aliquota applicata al cliente non è una delle due “piene”, ma una tassazione media ponderata in base alla composizione del portafoglio.

Esempio pratico:

Un ETF obbligazionario ha il 60% del portafoglio in titoli di Stato italiani e il 40% in obbligazioni corporate.
La parte in titoli di Stato è tassata al 12,5%, la parte in corporate al 26%.
L’aliquota effettiva applicata al guadagno dell’ETF sarà quindi una media ponderata:

(60% × 12,5%) + (40% × 26%) = 17,9%.

Questa particolarità può rendere alcuni strumenti più vantaggiosi dal punto di vista fiscale rispetto ad altri con rendimenti lordi simili, ma con tassazione interamente al 26%. Per questo motivo, nella selezione degli strumenti è importante analizzare la composizione del portafoglio sottostante, soprattutto in ottica di ottimizzazione del rendimento netto.

Perché diversificare anche dal punto di vista fiscale

Molti portafogli proposti dalle banche sono composti quasi esclusivamente da fondi comuni, fiscalmente poco efficienti perché le perdite non sono compensabili. Una gestione attenta prevede di inserire strumenti che producano anche redditi diversi — come azioni, certificati e obbligazioni — per ampliare le possibilità di recupero delle minusvalenze.

Un approccio efficace è il modello Core Satellite:

Core: la parte centrale e strategica del portafoglio, costruita con ETF diversificati.
Satellite: una parte più tattica, formata da singole azioni, obbligazioni e certificati selezionati, utile anche per migliorare l’efficienza fiscale.

Conclusione

La fiscalità non è un aspetto accessorio ma una leva importante per ottimizzare i rendimenti di un portafoglio.

Tra i tre regimi, il gestito è di gran lunga il più penalizzante: tassa i guadagni prima che possano generare nuovo rendimento e impone costi annui rilevanti che si accumulano nel tempo. Le polizze Unit Linked, pur avendo un trattamento fiscale più favorevole in termini di tempistica, spesso presentano costi talmente alti da annullare gran parte dei benefici.

Un investitore consapevole deve conoscerne i limiti e valutare attentamente se vale davvero la pena adottarli.

Giappone: un gigante del debito di fronte a un delicato cambio di rotta monetaria

Scritto da Massimiliano Silla il 16/08/2025. Pubblicato in Insights.

Alla fine di marzo 2025, il debito pubblico giapponese ha raggiunto livelli storici: oltre 2.300 miliardi di yen, pari al 234,9% del PIL. Un primato che si accompagna a una caratteristica peculiare: gran parte di questo debito è detenuto all’interno del Paese. La Banca del Giappone (BoJ) ne possiede circa il 46,3%, mentre assicurazioni e banche giapponesi detengono rispettivamente il 15,6% e il 14,5%.

Questa configurazione ha finora garantito una certa stabilità, ma sta diventando più fragile man mano che la BoJ riduce il proprio ruolo di acquirente principale di titoli di Stato.

La fine dell’era della liquidità facile

Per anni la BoJ ha sostenuto l’economia acquistando massicciamente JGB (Japanese Government Bonds), mantenendo bassi i tassi di interesse. Ora però sta procedendo a una riduzione graduale degli acquisti: circa 400 miliardi di yen in meno ogni trimestre, con un ulteriore rallentamento del “tapering” previsto dal 2026.

Questa scelta mira a “normalizzare” il mercato obbligazionario, ma comporta effetti immediati: più titoli in vendita, meno domanda e rendimenti in salita. Le aste dei titoli a 40 anni hanno registrato una domanda insolitamente debole, con un rapporto tra richieste e offerta sceso a 2,2, il livello più basso da luglio 2024. I rendimenti sui titoli ultra-lunghi sono ora ai massimi da decenni: 3,6% per il 40 anni, vicino al 2,9% per il trentennale.

Una fragilità che ricorda il “caso Regno Unito”

Secondo Barclays, la parte ultra-lunga del mercato dei JGB è quella più vulnerabile. La domanda debole, l’assenza di organi di controllo fiscali indipendenti e il peso crescente degli investitori stranieri — che pur detenendo solo il 6–12% del debito sono molto attivi nel trading — creano terreno fertile per shock improvvisi.

Il paragone che preoccupa è quello con il “gilt crash” del 2022 nel Regno Unito, quando un crollo di fiducia fece impennare i rendimenti e mise in crisi i fondi pensione britannici.

Un problema che va oltre i confini giapponesi

L’aumento dei tassi in Giappone non è un affare solo domestico. Un rialzo marcato può minacciare il “yen carry trade”, una strategia finanziaria basata su prestiti in yen a basso costo per investire in attività più redditizie all’estero. Se i tassi giapponesi continuassero a salire, capitali oggi parcheggiati in mercati come quello americano potrebbero rientrare rapidamente, innescando turbolenze globali.

Il nodo della sostenibilità fiscale

Il Fondo Monetario Internazionale avverte che, se i tassi dovessero rimanere elevati, il costo per interessi sul debito giapponese potrebbe raddoppiare entro il 2030. Ciò costringerebbe il governo a destinare risorse crescenti solo per il servizio del debito, riducendo la capacità di spesa per altri settori strategici.

Questo rende urgente una strategia di gestione del debito che non si limiti a ridurre l’intervento della BoJ, ma sappia anche stimolare una domanda solida da parte di investitori domestici e internazionali.

Politica e banca centrale: un difficile equilibrio

La BoJ si muove in un contesto politico complesso, segnato da incertezza e da leadership fragili. Questo limita la possibilità di manovre rapide e coordinate tra politica monetaria e fiscale.

Il dilemma è chiaro: continuare la normalizzazione della politica monetaria per rafforzare la credibilità della BoJ o mantenere condizioni accomodanti per garantire la stabilità del mercato e la sostenibilità del debito. Una scelta che, in entrambi i casi, comporta rischi elevati.

In sintesi, il Giappone è oggi davanti a un bivio storico: la gestione di un debito pubblico record in un contesto di tassi in aumento richiede equilibrio, coordinamento e una strategia di lungo periodo. Una partita che non riguarda solo Tokyo, ma l’intero sistema finanziario globale.